Інвестиційна діяльність є одним із найбільш важливих аспектів функціонування будь-якої комерційної організації. Причинами, що зумовлюють необхідність інвестицій, є оновлення наявної матеріально-технічної бази, нарощування обсягів виробництва, освоєння нових видів діяльності.

Процес інвестування відіграє у економіці будь-якої країни.

Інвестування значною мірою визначає економічне зростання держави, зайнятість населення і становить істотний елемент бази, де грунтується економічний розвиток суспільства. Тому проблема, пов'язана з ефективним здійсненням інвестування, заслуговує на серйозну увагу.

Основним напрямом попереднього аналізу є визначення показників можливої ​​економічної ефективності інвестицій, тобто. віддачі від капітальних вкладень, передбачених за проектом. Як правило, у розрахунках береться до уваги часовий аспект вартості грошей. Дуже часто підприємство стикається з ситуацією, коли є низка альтернативних (взаємовиключних) інвестиційних проектів. Звісно, ​​виникає у порівнянні цих проектів і виборі найпривабливіших їх за будь-яким критеріям .

У разі ринкової економіки можливостей для інвестування досить багато.

Натомість обсяг фінансових ресурсів, доступних для інвестування, у будь-якого підприємства обмежений. Тому особливої ​​актуальності набуває завдання оптимізації бюджету капіталовкладень.

У зв'язку з вищевикладеним у роботі будуть розглянуті такі питання:

1. Методи аналізу ефективності інвестиційних проектів.

2. Визначення економічної ефективності інвестиційного проекту.

Мета курсової – розглянути різні методи оцінки ефективності інвестиційного проекту.

1. Методи оцінки ефективності інвестиційних проектів

В основі процесу прийняття управлінських рішень інвестиційного характеру лежать оцінка та порівняння обсягу передбачуваних інвестицій та майбутніх грошових надходжень. Оскільки показники, що порівнюються, відносяться до різних моментів часу, ключовою проблемою тут є проблема їх сумісності. Відноситися до неї можна по-різному залежно від існуючих об'єктивних та суб'єктивних умов: темпу інфляції, розміру інвестицій та надходжень, що генеруються, горизонту прогнозування, рівня кваліфікації аналітиків тощо.

Критерії, що використовуються в аналізі інвестиційної діяльності, можна розділити на дві групи залежно від того, враховується чи ні часовий параметр:

1. Засновані на дисконтованих оцінках ("динамічні" методи):

1.1. Чиста наведена вартість – NPV;

1,3 Модифікована внутрішня норма доходності-MIRR;

1.4 Внутрішня норма прибутку - IRR;

1.5. Дисконтований термін окупності інвестицій – DPP.

2. Засновані на облікових оцінках ("статистичні" методи):

2.1. Термін окупності інвестицій - PP;

2.2. Коефіцієнт ефективності інвестицій – ARR.

До останнього часу розрахунок ефективності капіталовкладень здійснювався переважно з "виробничої" точки зору і мало відповідав вимогам, що пред'являються фінансовими інвесторами:

По-перше, використовувалися статичні методи розрахунку ефективності вкладень, які не враховують фактор часу, що має важливе значення для фінансового інвестора;

По-друге, використовувані показники були спрямовані виявлення виробничого ефекту інвестицій, тобто. підвищення продуктивність праці, зниження собівартості результаті інвестицій, фінансова ефективність яких відходила у своїй другого план.

Тож оцінки фінансової ефективності проекту доцільно застосовувати т.зв. "динамічні" методи, засновані переважно на дисконтуванні грошових потоків, що утворюються в ході реалізації проекту. Застосування дисконтування дозволяє відобразити основний принцип "завтрашні гроші дешевші за сьогоднішні" і врахувати тим самим можливість альтернативних вкладень за ставкою дисконту. Загальна схема всіх динамічних методів оцінки ефективності в принципі однакова і ґрунтується на прогнозуванні позитивних та негативних грошових потоків (грубо кажучи, витрат та доходів, пов'язаних з реалізацією проекту) на плановий період та зіставленні отриманого сальдо грошових потоків, дисконтованого за відповідною ставкою, з інвестиційними .

Вочевидь, що такий підхід пов'язані з необхідністю прийняття низки припущень, виконати які практично (особливо у умовах) досить складно. Розглянемо дві найбільш очевидні перешкоди.

По-перше, потрібно чітко оцінити як обсяг початкових капіталовкладень, а й поточні витрати і надходження весь період реалізації проекту. Вся умовність подібних даних очевидна навіть за умов стабільної економіки з передбачуваними рівнем і структурою цін і високим рівнем вивченості ринків. У російській економіці обсяг припущень, які доводиться робити при розрахунках грошових потоків, незмірно вище (точність прогнозу є функція від ступеня систематичного ризику).

По-друге, щодо розрахунків з допомогою динамічних методів використовується передумова стабільності валюти, у якій оцінюються грошові потоки. На практиці ця передумова реалізується за допомогою застосування порівнянних цін (з можливим подальшим коригуванням результатів з урахуванням прогнозних темпів інфляції) або використання для розрахунків стабільної іноземної валюти. Другий спосіб більш доцільний у разі реалізації інвестиційного проекту спільно із зарубіжними інвесторами.

Безумовно, обидва ці способи далекі від досконалості: у першому випадку поза увагою залишаються можливі зміни структури цін; у другому, крім цього, на кінцевий результат впливає також зміна структури валютних та рублевих цін, інфляція іноземної валюти, коливання курсу тощо.

У зв'язку з цим виникає питання про доцільність застосування динамічних методів аналізу виробничих інвестицій взагалі: адже в умовах високої невизначеності та при прийнятті різного роду припущень та спрощень результати відповідних обчислень можуть виявитися ще далекішими від істини.

Слід зазначити, однак, що метою кількісних методів оцінки ефективності є не ідеальний прогноз величини очікуваного прибутку, а, в першу чергу, забезпечення сумісності аналізованих проектів з точки зору ефективності, виходячи з деяких об'єктивних і перевіряються критеріями, і підготовка тим самим основи для прийняття остаточного рішення.

Аналіз розвитку та поширення динамічних методів визначення ефективності інвестицій доводить необхідність та можливість їх застосування для оцінки інвестиційних проектів.

1.1 Чиста наведена вартість (NPV)

Цей метод заснований на зіставленні величини вихідної інвестиції (IC) із загальною сумою дисконтованих чистих грошових надходжень, що генеруються нею протягом прогнозованого терміну. Оскільки приплив грошових коштів розподілений у часі, він дисконтується за допомогою коефіцієнта r, що встановлюється аналітиком (інвестором) самостійно виходячи зі щорічного відсотка повернення, який він хоче або може мати на капітал, що інвестується.

Припустимо, робиться прогноз, що інвестиція (IC) генеруватиме протягом n років, річні доходи у розмірі P1, P2, ..., Рn.

Загальна накопичена величина дисконтованих доходів (PV) та чистий наведений ефект (NPV) відповідно розраховуються за формулами:

, . (1)

Очевидно, що якщо:

NPV > 0, то проект слід ухвалити;

NPV< 0, то проект следует отвергнуть;

NPV = 0, то проект ні прибутковий, ні збитковий.

При прогнозуванні доходів за роками необхідно враховувати всі види надходжень як виробничого, так і невиробничого характеру, які можуть бути асоційовані з даним проектом. Так, якщо після закінчення періоду реалізації проекту планується надходження коштів у вигляді ліквідаційної вартості обладнання або вивільнення частини оборотних коштів, вони мають бути враховані як доходи відповідних періодів.

Якщо проект передбачає не разову інвестицію, а послідовне інвестування фінансових ресурсів протягом m років, то формула розрахунку NPV модифікується наступним чином:

, (2)

де i – прогнозований середній рівень інфляції.

Розрахунок за допомогою наведених формул вручну досить трудомісткий, тому для зручності застосування цього та інших методів, заснованих на дисконтованих оцінках, розроблені спеціальні статистичні таблиці, в яких табульовані значення складних відсотків, множників, що дисконтують, дисконтованого значення грошової одиниці тощо в залежності від тимчасового інтервалу та значення коефіцієнта дисконтування.

(Discounted payback period, DPP)

Критерії та методи оцінки інвестиційних проектів

Фінансово-економічна оцінка інвестиційних проектів займає центральне місце у процесі обґрунтування та вибору можливих варіантів інвестування в операції з реальними активами. Значною мірою вона ґрунтується на проектному аналізі. Мета проектного аналізу – визначити результат (цінність) проекту. Як правило для цього застосовується наступне вираз:

Результат проекту = Ціна проекту - Витрати на проект

Прогнозна оцінка проекту є досить складним завданням, що підтверджується рядом факторів:

• інвестиційні витрати можуть здійснюватися або в разовому порядку або протягом тривалого часу;
• період досягнення результатів реалізації інвестиційного проекту може бути більшим або дорівнює розрахунковому періоду;
• проведення тривалих операцій призводить до зростання невизначеності в оцінці всіх аспектів інвестицій, тобто зростання інвестиційного ризику.

Ефективність інвестиційного проекту характеризується системою показників, що відображають співвідношення витрат та результатів залежно від інтересів його учасників.

Оцінка загальної ефективності проекту для інвестора

Інвестиційні проекти можуть бути як комерційними, і некомерційними. Навіть за некомерційних проектів є можливості витрачені, і є можливості отримані.

Відмінність інвестиційних проектів від операційної діяльності організації полягає в тому, що витрати, призначені для одноразового отримання якихось можливостей, не належать до інвестицій. У цьому випадку інвестор – це особа, яка вкладає свої можливості для багаторазового використання, змушуючи їх працювати для створення нових можливостей.

Якщо для комерційних проектів існують засоби оцінки їх ефективності, то як оцінити ефективність проектів некомерційних? Під ефективністю у випадку розуміється ступінь відповідності мети. Мета має бути поставлена ​​точно, детально і допускати лише однозначну відповідь – досягнуто вона чи ні. При цьому досягати мети можна різними шляхами, а кожен шлях має витрати.

Для вирішення реалізації комерційного проекту проводиться оцінка його економічної ефективності. У разі некомерційного проекту, якщо вирішено досягти мети, вибір полягає у визначенні найбільш ефективного шляху. При цьому нефінансові критерії мають пріоритет над фінансовими показниками. Але при цьому мета має бути досягнута найменш витратним способом.

Також при оцінці некомерційного проекту:

1. слід враховувати стійкість інвестора до реалізації проекту – чи витримає інвестор реалізацію проекту;
2. щодо альтернативних варіантів рівної якості вибирається зазвичай найдешевший варіант;
3. бажано спланувати рух витрат (інвестицій) у динаміці, щоб заздалегідь розрахувати сили, передбачити дефіцит та подбати про залучення додаткових ресурсів, якщо це необхідно.

Оцінка зовнішніх ефектів проекту

Другий аспект оцінки проектів полягає в тому, що проект буде мати цінність не тільки в очах інвестора. Наприклад, вкладення освіту деяких людей принесе користі більше їм, а суспільству загалом, яке потім використовувало для потреб відкриття і винаходи учених.

Інвестиційні проекти комерційних організацій поруч із комерційною значимістю мають також такі ефекти:

1. Соціальний ефект оцінюється користю проекту суспільству, чи що живе навколо місця реалізації плану, чи що працює проекті, і состоит:

• підвищення рівня зарплат;
• у розвитку інфраструктури та інших можливостей населення навколо місця реалізації проекту.

2. Податковий ефект оцінюється обсягом прогнозованих податкових надходжень до бюджетів всіх рівнів (муніципальний, регіональний, федеральний).

3. Бюджетний ефект оцінюється, якщо проект повністю або частково фінансується за рахунок бюджетних коштів. Визначається скільки грошей після реалізації проекту буде повернуто через податкові платежі за певний період часу.

4. Екологічний ефект має місце, якщо проект так чи інакше торкається екологічної ситуації.

Усі результати плану інших сторін істотні, оскільки фірма і проект перебувають у оточенні спільноти, громадян, держави, природи. Якщо від плану покращується оточення, то, напевно, краще і для комерційної організації, яка реалізує інвестиційний проект, оскільки у світі все взаємопов'язано.

Загальні підходи щодо визначення ефективності інвестиційних проектів

У основі прийняття рішень інвестиційного характеру лежить оцінка економічної ефективності інвестицій. Ринкова економіка вимагає врахування впливу на ефективність інвестиційної діяльності факторів зовнішнього середовища та фактора часу, які не знаходять повної оцінки з розрахунку зазначених показників.

В даний час прийняті Методичні рекомендації з оцінки ефективності інвестицій та їх відбору для фінансування (затверджено Мінекономіки РФ, Мінфіном РФ та Держбудом Росії, 21 червня 1999 № ВК477).

Вони досить повно відбито результати наукових досліджень вітчизняних і зарубіжних економістів у сфері методів оцінки ефективності інвестиційних проектів.

Розглянемо основні методи оцінки ефективності інвестиційних проектів більш докладно та з'ясуємо їх основні переваги та недоліки.

Статичні методи оцінки

Термін окупності інвестицій (Payback period, PP)

Найбільш поширеним статичним показником оцінки інвестиційних проектів є термін окупності ( Payback period, PP).

Під терміном окупності мається на увазі період з моменту початку реалізації інвестпроекту до моменту введення в експлуатацію об'єкта, коли доходи від поточної діяльності стають рівними початковим інвестиціям (капітальні витрати та експлуатаційні витрати).

Даний показник відповідає на запитання: коли відбудеться повне повернення вкладеного капіталу? Економічний зміст показника полягає у визначенні терміну, за який інвестор може повернути вкладений капітал.

Як вимірник критерій РР простий та легко розуміємо. Однак він має свої недоліки, які докладніше ми розглянемо під час аналізу ( DPP), оскільки ці недоліки відносяться як до статичного, так і динамічного показників терміну окупності. Основний недолік цього коефіцієнта у цьому, що не враховує вартість коштів у часі, тобто робить різниці між проектами з однаковим сальдо потоку доходів, але з різним розподілом за роками.

Коефіцієнт ефективності інвестиції (Account rate of return, ARR)

Коефіцієнт ефективності інвестицій ( Account rate of return, або ARR) або облікова норма прибутку чи коефіцієнт рентабельності проекту. Існує кілька алгоритмів обчислення цього показника.

Перший варіант розрахунку заснований на відношенні середньорічної величини прибутку (за мінусом відрахувань до бюджету) від реалізації проекту за період до середньої величини інвестицій:

Другий варіант визначення коефіцієнта рентабельності проекту виглядає так:

Динамічні методи оцінки

Чистий дисконтований доход (Net present value, NPV)

Величина NPV розраховується як різницю дисконтованих грошових потоків доходів і витрат, вироблених у реалізації інвестиції за прогнозний період. Суть критерію полягає у порівнянні поточної вартості майбутніх грошових надходжень від проекту з інвестиційними витратами, необхідні його реалізації.

Умови ухвалення інвестиційного рішення на основі даного критерію зводяться до наступного:

якщо ЧДД > 0, то проект слід ухвалити;
якщо ЧДД< 0, то проект принимать не следует;
якщо ЧДД = 0, то ухвалення проекту не принесе ні прибутку, ні збитку.

В основі даного методу закладено проходження основної цільової установки, що визначається інвестором, - максимізації його кінцевого стану або підвищення цінності комерційної організації. Дотримання цієї цільової установки є однією з умов порівняльної оцінки інвестицій на основі даного критерію.

За всіх переваг цього показника, він має і суттєві недоліки. У зв'язку з труднощами та неоднозначністю прогнозування та формування грошового потоку від інвестицій, а також з проблемою вибору ставки дисконту може виникнути небезпека недооцінки ризику проекту.

Індекс рентабельності інвестиції (Profitability index, PI)

Індекс рентабельності- відносний показник ефективності інвестиційного проекту та характеризує рівень доходів на одиницю витрат, тобто ефективність вкладень - чим більше значення цього показника, тим вища віддача грошової одиниці, інвестованої в даний проект. Даному показнику слід надавати перевагу при комплектуванні портфеля інвестицій з метою максимізації сумарного значення NPV.

Умови прийняття проекту за цим інвестиційним критерієм такі:

якщо PI > 1, то проект слід ухвалити;
якщо PI< 1, то проект следует отвергнуть;
якщо PI = 1, проект ні прибутковий, ні збитковий. Неважко помітити, що з оцінці проектів, які передбачають однаковий обсяг початкових інвестицій, критерій PI повністю узгоджено з критерієм ЧДД.

Внутрішня норма рентабельності (Internal rate of return, IRR)

Сенс розрахунку внутрішньої норми рентабельностіпри аналізі ефективності інвестпроекту полягає в наступному: IRR показує максимально допустимий відносний рівень витрат, які можуть бути асоційовані з цим проектом. Наприклад, якщо проект повністю фінансується з допомогою позички комерційного банку, то значення IRR показує верхню межу допустимого рівня банківської відсоткової ставки, перевищення якої робить проект збитковим.

Економічний зміст цього показника полягає в наступному: підприємство може приймати будь-які рішення інвестиційного характеру, рівень рентабельності яких не нижче за поточне значення показника CC (ціни джерела коштів для даного проекту). Саме з ним порівнюється показник IRR, розрахований для конкретного проекту, при цьому зв'язок між ними такий:

якщо IRR > CC, то проект слід ухвалити;
якщо IRR< CC, то проект следует отвергнуть;
якщо IRR = CC, то проект ні прибутковий, ні збитковий.

Перевагою методу внутрішньої норми рентабельності стосовно методу чистого дисконтованого доходу є можливість його інтерпретування. Він характеризує нарахування відсотків на витрачений капітал (рентабельність витраченого капіталу).

Критерії NPV, IRR і PI, що найчастіше використовуються в інвестиційному аналізі, є фактично різними версіями однієї і тієї ж концепції, і тому їх результати пов'язані один з одним. Таким чином, очікується виконання наступних математичних співвідношень для одного проекту:

якщо NPV> 0, то IRR> CC(r); PI > 1;
якщо NPV< 0, то IRR < CC(r); PI < 1;
якщо NPV = 0, то IRR = CC(r); PI = 1.

Існують методики, які коригують метод IRR для застосування у тій чи іншій нестандартній ситуації. До однієї з таких методик можна віднести метод зміненої внутрішньої норми рентабельності (MIRR).

Модифікована внутрішня норма рентабельності (MIRR)

Модифікована ставка доходності ( MIRR) дозволяє усунути істотний недолік внутрішньої норми рентабельності проекту, що виникає у разі неодноразового відтоку коштів. Прикладом такого неодноразового відтоку є придбання на виплат або будівництво об'єкта нерухомості, яке здійснюється протягом декількох років. Основна відмінність даного методу в тому, що реінвестування здійснюється за безризиковою ставкою, величина якої визначається на основі аналізу фінансового ринку.

У практиці це може бути дохідність термінового валютного вкладу, запропонованого Ощадбанком Росії. У кожному конкретному випадку аналітик визначає величину безризикової ставки індивідуально, але, як правило, її рівень відносно невисокий.

Таким чином, дисконтування витрат за безризиковою ставкою дає можливість розрахувати їхню сумарну поточну вартість, величина якої дозволяє більш об'єктивно оцінити рівень прибутковості інвестицій, і є більш коректним методом у разі прийняття інвестиційних рішень з нерелевантними (неординарними) грошовими потоками.

Дисконтований термін окупності інвестицій (Discounted payback period, DPP)

Дисконтований термін окупності інвестиції ( Discounted payback period, DPP) усуває нестачу статичного методу терміну окупності інвестицій та враховує вартість грошей у часі.

Очевидно, що у разі дисконтування термін окупності збільшується, тобто завжди DPP > PP.

Найпростіші розрахунки показують, що такий прийом в умовах низької ставки дисконтування, характерної для стабільної західної економіки, покращує результат на невідчутну величину, але значно більшої ставки дисконтування, характерної для російської економіки, це дає значну зміну розрахункової величини терміну окупності. Інакше кажучи, проект, прийнятний за критерієм PP, може бути неприйнятним за критерієм DPP.

При використанні критеріїв PP та DPP в оцінці інвестиційних проектів рішення можуть прийматись виходячи з наступних умов:

1. проект приймається, якщо окупність має місце;
2. проект приймається тільки в тому випадку, якщо термін окупності не перевищує встановлений для конкретної компанії граничний термін.

Одним із суттєвих недоліків даного критерію полягає в тому, що, на відміну від показника NPV, він не має властивості адитивності. У зв'язку з цим при розгляді комбінації проектів із цим показником необхідно звертатися обережно, враховуючи цю його властивість.

У випадку визначення періоду окупності носить допоміжний характер щодо чистої поточної вартості проекту чи внутрішньої норми рентабельності. Крім того, недолік такого показника, як термін окупності, полягає в тому, що він не враховує наступних приток грошових коштів, а тому може бути невірним критерієм привабливості проекту.

Інвестиції, на відміну кредиту, можуть бути втрачені інвестором при вкладенні в невдалий проект.

У такому випадку особливу актуальність для інвесторів набуває попередня оцінка інвестиційних проектів. Більшість інвесторів оцінка ефективності інвестиційних проектів є нормальною процедурою, неодмінним атрибутом процесу інвестування, тестової перевіркою доцільності інвестування.

Інвестори вкладають гроші у виробництво матеріальних благ для отримання прибутку, і, як попередня оцінка, ними визначається економічна ефективність інвестиційного проекту. Об'єктом вкладення може бути торговий центр, магазин, шоу-рум або інвестор набуває матеріальних цінностей для подальшого їх перепродажу, тобто при такому інвестуванні не створюються матеріальні блага, але вони приносять прибуток інвестору. У цьому випадку інвестору також необхідно провести попередній аналіз та визначити ефективність проекту, але це буде вже комерційна ефективність інвестиційного проекту.

Якщо інвестиції спрямовуються в соціальні об'єкти, які не приносять інвестору прибуток, ефективність інвестиційного проекту оцінюється з позиції досягнення соціальної мети проекту.

Це можливо поліпшення умов проживання групи населення, підвищення забезпеченості транспортними, побутовими чи іншими соціальними послугами громадян. У цьому випадку має бути чітко визначена мета проекту, її конкретні параметри, досягнення яких і вважатиметься соціальним ефектом. Така ефективність носить назву соціально-економічної ефективності інвестиційного проекту.

Держава в Росії є найбільшим інвестором, при цьому інвестиції здійснюються з федерального, регіонального та місцевого бюджетів. Окрім суто бюджетного інвестування, широкого поширення набуло державно-приватне партнерство (ДПП). Цей вид змішаного інвестування дає ефект для бюджету та приватного інвестора. У такому варіанті інвестування визначається спочатку ефект від проекту в цілому, а потім ефект для бюджету та окремо для приватних інвесторів. Відповідно дається оцінка економічної ефективності інвестиційного проекту загалом, потім визначається бюджетна ефективність інвестиційного проекту, і, нарешті, дається оцінка економічної ефективності інвестиційного проекту приватного інвестора.

В даному випадку ми маємо такі види ефективності інвестиційних проектів:

• ефективність проекту загалом;
• ефективність учасників проекту;
• бюджетна ефективність проекту

Бюджетна ефективність оцінюється з позиції поповнення бюджету від інвестиційного проекту — перевищення доходної частини бюджету над видатковою, як у вигляді грошових надходжень за статтею витрачання коштів на інвестиції, так і у вигляді прямих та непрямих надходжень від податків, зборів, акцизів та інших форм отримання доходів чи зниження видатків бюджету від здійсненого проекту.

Окрім згаданих вище видів, розглядають екологічну ефективність від інвестиційних заходів, результатом якої вважається покращення екології в даному районі чи місцевості, зниження забрудненості атмосфери, водних ресурсів та природи загалом.

Інвестиції в цю сферу постійно зростають, тому і актуальність оцінки екологічної ефективності підвищується.

Загальні принципи оцінки

Оцінка всіх інвестиційних проектів спирається на загальні засади оцінки ефективності інвестиційних проектів:

• інвестиційний проект розглядається протягом повного періоду його існування;
• оцінка має враховувати взаємовідносини учасників проекту та їх економічного оточення;
• облік впливу проекту зміну майбутнього;
• моделювання кеш-фло;
• вибір проекту по максимуму створюваного ним ефекту;
• облік зміни вартості грошей у часі;
• облік лише витрат і результатів, що відображаються у проекті як майбутні, планові витрати;
• в оцінці повинні бути забезпечені порівняні умови для порівняння різних проектів або їх варіантів;
• оптимізація проекту за песимістичним варіантом умов його реалізації;
• має забезпечуватися багатоваріантність оцінки;
• у розрахунках повинна враховуватися потреба у оборотному капіталі для створюваних виробничих фондів;
• облік впливу інфляції на вартість ресурсів протягом терміну існування проекту;
• облік впливу ризиків, пов'язаних із реалізацією проекту.

Методи оцінки інвестиційних проектів

Методи оцінки ефективності інвестиційних проектів поділяють на статичні та динамічні.

Статичні методи

СтатичніМетоди оцінки інвестиційних проектів включають показники, що відображають ефективність проекту в даний момент, або усереднену оцінку за період вкладень інвестицій. Вони становлять групу показників:

• P - рентабельність інвестицій.
• PP - .
• ARR – коефіцієнт ефективності інвестицій.

Рентабельність інвестиційпоказує відношення всього отриманого прибутку за період дії проекту до обсягу інвестицій, вкладених у нього. Цей показник відбиває рівень віддачі вкладених коштів як відсотка прибутку на 1 карбованець вкладень. Наприклад, Р дорівнює 25%, це означає, що кожен карбованець інвестицій забезпечив 25 копійок прибутку.

Термін окупності інвестицій показує момент, коли сума отриманих доходів від діяльності підприємства дорівнює сумі вкладених у нього інвестицій. Цей показник вимірюється у місяцях та роках. Тобто:

PP= min t, при якому P(CF)=I,

• P(CF) - сальдо накопиченого грошового потоку від діяльності підприємства;
• I - розмір початкових інвестицій у проект.

де, YNB (Yealy net benefit) - річний чистий прибуток.

Коефіцієнт ефективності інвестицій або коефіцієнт рентабельності інвестицій показує відношення середньорічного прибутку, отриманого від реалізації інвестицій до середньої величини інвестицій. Він розраховується за такою формулою:

ARR = P (СР) / (1/2) I (СР);

• P(СР) - середньорічна величина прибутку;
• I(СР) - середня величина початкових інвестицій.
• Якщо після закінчення проекту він припиняє своє існування, то формула розрахунку ARR набуває наступного вигляду:

ARR = P(ср)/(1/2)((I(о) -I(л)) ,

• I(о) - розмір початкових інвестицій у проект;
• I(л) – ліквідаційна вартість первісних інвестицій.

Статичні методи оцінки не враховують особливості оцінки інвестиційних проектів у часі, що суттєво звужує сферу їх використання. Проте простота розрахунків та наочність цих показників практично завжди доповнює аналіз ефективності інвестиційних проектів.

Методика оцінки ефективності інвестиційних проектів з урахуванням фактору часувключає групу таких показників:

• PI - Коефіцієнт рентабельності інвестицій;
• NPV – чистий дисконтований дохід;
• IRR – внутрішня норма рентабельності проекту;
• DPP – дисконтований термін окупності.

Коефіцієнт рентабельності інвестицій відбиває ставлення чистого дисконтованого доходу (NPV) до обсягу інвестицій у проект (I). Тобто:

I - початкові інвестиції у проект.

Методи аналізу інвестиційних проектів за цим показником досить прості:

• якщо PI>1 - проект рентабельний і може бути реалізований;
• якщо PI<1 — проект не рентабелен и отвергается;
• якщо PI = 1 - проект вимагає додаткового розгляду за іншими показниками ефективності.

Чистий дисконтований дохід відображає сумарний прибуток від інвестицій з урахуванням зміни ціни грошей у часі.

NPV = - I+ ∑ n t=1 CF t /(1+r) t ,

• CF t - грошовий потік від вкладених коштів у t-й рік;
• r – ставка дисконтування;
• n - час життя проекту у роках від t=1 до n.

Ставка дисконтування при розрахунках NPV береться в залежності від того, який капітал використовує інвестор, позиковий або власний. Якщо інвестор кредитується в банку, то ставка дисконтування повинна бути не меншою за ставку кредиту на проект. Якщо інвестор вкладає власні кошти, то ставка дисконтування має бути не меншою за віддачу діючого капіталу інвестора.

Розгляд проекту на основі цього показника аналогічний оцінці коефіцієнта рентабельності:

• якщо NPV>1 - проект прибутковий, а капітал інвестора збільшується на розмір NPV;
• якщо NPV<1 — проект убыточный и снимается с рассмотрения;
• якщо NPV = 1 - проект вимагає додаткового розгляду за іншими показниками ефективності.

Внутрішня норма рентабельності IRR, показник, що використовується при рівній оцінці попередніх показників, і при порівнянні декількох інвестиційних проектів. Одночасно він показує гранично допустимий рівень норми доходності проекту під час використання позикового капіталу, тобто. IRR не може бути меншою від ставки кредиту з банку для інвестора. Для більшості інвесторів методи аналізу ефективності інвестиційних проектів за допомогою IRRвиявляються достатніми при ухваленні рішення про інвестування в той чи інший проект.

Інвестиції здійснюються із різних джерел, сумарно вони становлять ціну інвестиційних коштів r(СС).

Рівень показника IRR має бути вищим за ціну інвестиційних коштів, інакше інвестору немає сенсу вкладати гроші в проект, тобто показник є обмежувачем прибутковості проекту, нижче за яку проект не підлягає прийняттю до інвестування.

Показник розраховується за умови NPV = 0. Розрахунок ітеративний і проводиться за спеціальною програмою на комп'ютері, результати розрахунків формуються в таблицю з якої можна визначити IRR для конкретно вибраних показників проекту.

При:

• IRR>r(CC) — інвестор приймає проект до розгляду щодо інвестування;
• IRR
• IRR=r(CC) — якщо інші показники (NPV і PI) не показують прибутковості, проект також відкидається.

Даний показник добре працює для оцінок, якщо грошовий потік, що ініціюється інвестиціями, є релевантним, якщо ж протягом життя проекту періодично виникають збитки, показник не відображає реальну картину. Але якщо релевантність грошового потоку забезпечується, показник може бути використаний з метою оцінки інвестиційних проектів незалежно від обсягу інвестицій.

Економічна оцінка інвестиційних проектів може бути доповнена показником окупності проекту з урахуванням часу DPP – дисконтованого терміну окупності, що визначається як:

DPP= min t, у якому ∑P t (CF)=I, тобто. сума накопиченого грошового потоку дорівнює розміру інвестицій, здійснених цей період.

Нижче наводимо інвестиційний проект приклад із розрахунками для оцінки вкладень у Міні-ТЕС на базі когенераційних установок з виробництва теплової та електричної енергії. Як основне обладнання станції використовується когенераційна установка компанії Caterpillar G3520 E, що виробляє 2 МВт електричної та 1,98 МВт теплової енергії. На додаток до 5 цих установок станція комплектується двома котлами по 9МВт теплової потужності для більш повного забезпечення населення тепловою енергією. Розрахунковий період 10 років до 2016 року.

Вихідні дані для проекту

Специфікація когенераційного обладнання:									ціна за од. млн. руб
Марка обладнання				G3520 E					48,366	5
Потужність електрична одинична, кВт				2 022		Потужність електрична, сумарна, кВт				10 110
				1 980						9 900
Специфікація котлового обладнання:				пікові водогрійні котли (ПВК)
Марка обладнання				Vitomax		Кількість одиниць			9	2
Потужність теплова одинична, кВт				9 000		Потужність теплова, сумарна, кВт				18 000
ЗАГАЛЬНА ТЕПЛОВА ПОТУЖНІСТЬ ТЕС, кВт										31 900
Електроенергія, що виробляється і використовується, кВтг на рік						когенерація
				80 880 000					60,0%	48 528 000
За повного — 100% — завантаження обладнання				79 200 000		При запланованому навантаженні обладнання			60%	47 520 000
Теплова енергія, що виробляється і використовується, кВтг на рік						водогрійні котли (К)
За повного — 100% — завантаження обладнання				176 000 000		При запланованому навантаженні обладнання			40%	70 400 000
Усього ТЕПЛОВОЇ ЕНЕРГІЇ				255 200 000		При запланованому навантаженні обладнання			40%	102 080 000

Вартість міні-ТЕС під ключ 600 млн. руб.

Обсяг кредиту 569 млн. руб

Оцінка інвестиційної привабливості проекту

Операційний потік	одиниці виміру	2014	2015	2016		2023
Надходження (всього)		0,00	368,47	380,86		573,70
По електроенергії
Виручка за електроенергію	млн. руб.	0,00	94,48	154,20		330,55
По теплоенергії
Виручка за теплоенергію		0,00	82,39	181,25		243,15
Плата за підключення
Виручка за підключення	млн. руб.	0,00	191,60	45,40		0,00
Вибуття
Операційні витрати (змінні)
Витрати на газ	млн. руб.	0,00	(45,86)	(88,73)		(119,04)
Питома витрата газу, м3/кВтч	м3/кВтч	(0,26)	(0,26)	(0,26)		(0,26)
Витрата на станцію, м3 на рік (8000 год. на рік)	м3 на рік	0	(4 191 467)	(6 218 794)		(6 218 794)
питома витрата газу на водогрійні котли	м3/кВтч	(0,17)	(0,17)	(0,17)		(0,17)
Витрата на водогрійні котли	м3 на рік	0	(4 789 699)	(9 579 398)		(9 579 398)
темп зростання	%	110%	110%	110%		1
Вартість 1000 м3 газу, руб (з ПДВ)	руб.	4,64	5,11	5,62		7,53
Щорічні витрати на паливний газ, млн.руб.	млн. руб.	0,00	(45,86)	(88,73)		(119,04)
Запчастини та сервіс	млн. руб.	0,00	(4,72)	(7,14)		(8,37)
Постійні витрати	млн. руб.	(21,15)	(21,75)	(21,38)		(46,79)
Усього вибуття операційні	млн. руб.	(21,15)	(163,34)	(162,15)		(246,56)
EBITDA	млн. руб.	(21,15)	205,14	218,70		327,14
у відсотках до виторгу	%		56%	57%		57%
Операційний прибуток до податку на прибуток		(83,70)	155,10	181,17		327,14
Чистий операційний прибуток		(83,70)	124,08	144,94		261,72
Накопичений прибуток/збиток		(83,70)	40,38	185,31		1 797,98
Івестиційний потік		(600,48)	0,00	0,00		0,00
Сукупна вартість станції		(600,48)
Інвестиційний кредит		568,64	(113,73)	(113,73)		0,00
Нетто грошовий потік	1 723,85	(115,54)	41,37	67,44		327,14
Безборговий потік	1 911,51	(621,63)	205,14	218,70		327,14
Дисконтований потік (NPV)	732,73	-621,63	183,16	174,35		105,33
IRR	20%
Термін окупності (DPP)	4	1	1	1		0

Оцінка інвестиційного проекту, на прикладі мінітЕС, що знову будується, показує, що інвестиційний кредит під 11% річних забезпечує інвестора середньорічною прибутковістю не менше 20% і забезпечує повернення інвестицій через 4 роки. NPV за інвестиційний період (10 років) становить 732,73 млн руб., А операційний прибуток у середньому становить понад 150 млн руб. на рік. Аналіз інвестиційних проектів за допомогою вищезгаданих показників дає інвестору повну картину для ухвалення рішення про інвестування у будь-який проект.

Оцінку ефективності необхідно проводити, виходячи з інтересів усіх його учасників: іноземного інвестора, підприємства та органів місцевого та республіканського управління. Відповідно до методичних рекомендацій, розрізняють такі види економічної ефективності:

· комерційна (фінансова) ефективність , що враховує фінансові результати реалізації проекту для його безпосередніх учасників;

· бюджетна ефективність , Що відображає фінансові наслідки реалізації проекту для республіканського та місцевого бюджетів;

· економічна ефективність відображає вплив процесу реалізації інвестиційного проекту на зовнішнє для проекту середовище та враховує співвідношення результатів та витрат за інвестиційним проектом, які прямо не пов'язані з фінансовими інтересами учасників проекту та можуть бути кількісно оцінені.

Методика розрахунку ефективності реалізації проекту складається із чотирьох етапів:

1. Оцінка та аналіз загальних інвестиційних витрат. Передбачає розрахунок потреб в основному та оборотному капіталі, розподіл потреб у фінансуванні за стадіями інвестиційного циклу (проектування, будівництво, монтаж, пуско-налагодження, вихід на проектну потужність, робота на повній потужності).

2. Оцінка та аналіз поточних витрат. Сюди належить складання кошторису витрат за виробництво продукції (робіт, послуг), визначення та аналіз собівартості окремих видів продукції (робіт, послуг).

3. Розрахунок та аналіз показників комерційної ефективності проекту.

4. Визначення показників бюджетної ефективності.

Головною проблемою при розрахунку показників є приведення різночасних інвестиційних витрат та майбутніх надходжень у порівнянні, тобто. до початкового періоду.

Оцінка майбутніх витрат та результатів здійснюється у межах розрахункового періоду, тривалість якого (горизонт розрахунку) приймається з урахуванням середньозваженого нормативного терміну служби основного технологічного обладнання чи вимог інвестора.

Для наведення різночасних показників використовується коефіцієнт дисконтування (α t),визначається за формулою:

де t- Рік, витрати та результати якого приводяться до початкового періоду (t = 0,1,2, ..., Т);

Він- норма дисконту, що дорівнює прийнятній для інвестора нормі доходу на капітал.

Призначення коефіцієнта Вінполягає у тимчасовому упорядкуванні коштів різних часових періодів. Його економічний сенс: який щорічний відсоток повернення хоче чи може мати інвестор на капітал, що їм інвестується. Встановлюючи його, зазвичай виходять із рівня інфляції та так званого безпечного чи гарантованого рівня рентабельності фінансових інвестицій, що забезпечується державним банком при операціях із цінними паперами. Важливим моментом щодо ставки дисконтування є облік ризику. Ризик у інвестиційному процесі постає як можливого зменшення чи втрати реальної віддачі вкладеного капіталу проти очікуваної.

Порівняння різних варіантів інвестиційних проектів та вибір кращого з них рекомендується проводити з урахуванням використання різних показників, до яких належать:

· Чистий дисконтований дохід (ЧДД) або інтегральний ефект;

· Індекс прибутковості (ІД);

· Внутрішня норма прибутковості (ВНД);

· термін окупності;

· Інші показники, що відображають інтереси учасників та його специфіку проекту.

Чистий дисконтований дохід (ЧДД чи NPV)визначається за формулою:

де: Rt- вартісна оцінка результатів (сума грошових надходжень), що досягаються на t-му кроці;

3t– вартісна оцінка витрат (вкладення коштів) у періоді t;

(Rt - 3t)- ефект, що досягається на t-му кроці.

Чистий дисконтований дохід є результатом реалізації проекту, який є сумою поточних ефектів за весь розрахунковий період, визначених як перевищення дисконтованих надходжень коштів над сумою дисконтованих інвестиційних витрат.

При порівнянні варіантів інвестиційних проектів більш ефективним є той, який має максимальний чистий дисконтований дохід. Якщо ЧДД<0, то проект неэффективен, и от него следует отказаться.

Існують різні модифікації формул, визначення інтегрального ефекту, відбивають різну ступінь деталізації фінансових ресурсів, які проходять підприємство протягом розрахункового періоду, тобто. доходів та витрат.

Індекс прибутковості (Pref liability Index) (ІД чи PI)є відношення суми наведених ефектів до величини капіталовкладень. Він визначається за такою формулою:

де: 3t*- вартісна оцінка поточних витрат на t-му етапі;

До- Сума дисконтованих капітальних вкладень:

Індекс прибутковості характеризує середньорічну рентабельність інвестованого капіталу протягом розрахункового періоду.

Цей показник тісно пов'язані з чистим дисконтованим доходом. Якщо ЧДД > 0, то ВД >1 і навпаки. Якщо ВД>1, проект ефективний, якщо ВД<1 – неэффективен. При ИД=1 проект не является ни прибыльным, ни убыточным. Критерием выбора наиболее эффективного варианта является максимальное значение индекса доходности.

На відміну від чистого дисконтованого доходу, індекс прибутковості є відносним показником. Завдяки цьому він дуже зручний при виборі одного проекту з низки альтернативних, що мають приблизно однакові значення ЧДД, або при комплектуванні портфеля інвестицій з максимальним сумарним значенням ЧДД.

Внутрішня норма доходності інвестицій(ВНД) є нормою дисконту (Евн), при якій величина наведених ефектів дорівнює наведеним капіталовкладенням або чистий дисконтований дохід дорівнює нулю:

Сенс розрахунку цього показника при аналізі економічної ефективності запланованих інвестицій полягає в наступному: IRR показує максимально допустимий відносний рівень доходів, які можуть бути асоційовані з цим проектом. Наприклад, якщо проект повністю фінансується з допомогою позички комерційного банку, то значення IRR показує верхню межу допустимого рівня банківської відсоткової ставки, перевищення якої робить проект збитковим.

Критерій вибору - максимальне значення ВНД за умови, що вона перевищує мінімальну ставку банківського відсотка.

Термін окупності інвестицій– мінімальний часовий інтервал (від початку здійснення проекту), за межами якого інтегральний ефект стає й надалі залишається невід'ємним. Іншими словами – це період, починаючи з якого початкові вкладення та інші витрати, пов'язані з інвестуванням, покриваються сумарними результатами його здійснення. Простий (бездисконтний) і дисконтний методи оцінки окупності інвестицій дозволяють будувати висновки про ліквідності та ризикованості проекту, т.к. Тривала окупність означає знижену ліквідність проекту чи підвищену рискованность.

Загальна формула для розрахунку показника терміну окупності має вигляд:

Більш обгрунтованим є інший спосіб визначення терміну окупності. При використанні даного методу під терміном окупності розуміється тривалість періоду, протягом якого сума чистих доходів, дисконтованих на момент завершення інвестицій, дорівнює сумі дисконтованих інвестицій.

Коефіцієнт ефективності інвестиційхарактеризує річну рентабельність всього інвестованого капіталу, зокрема акціонерного. Він визначається розподілом середньорічного прибутку на середню величину інвестиції. Даний показник порівнюємо з коефіцієнтом рентабельності авансованого капіталу, що розраховується розподілом загального чистого прибутку підприємства на загальну суму коштів, авансованих на його діяльність.

Крім розглянутих показників в оцінці інвестиційних проектів використовуються також інші критерії, серед яких інтегральна ефективність витрат, точка беззбитковості, коефіцієнти фінансової оцінки проекту (рентабельності, оборотності, фінансової стійкості, ліквідності), характеристики фінансового поділу бізнес-плану. До ключових категорій, що лежать в основі обґрунтування фінансового плану, належать поняття потоку реальних грошей, сальдо реальних грошей і сальдо реальних накопичених грошей.

При реалізації інвестиційного проекту виділяють інвестиційну, операційну та фінансову діяльність та відповідні цим видам діяльності притоки та відтоки коштів.

Потоком реальних грошей називають різницю між припливом та відпливом коштів від інвестиційної та операційної діяльності у кожному періоді реалізації проекту. Потік реальних грошей виступає у розрахунках комерційної ефективності як ефект на t-му кроці (Еt) .

Необхідною умовою ухвалення проекту є позитивна величина сальдо накопичених реальних грошей у кожному періоді реалізації проекту.

Жоден із перелічених показників сам собою не є достатнім для ухвалення проекту. Вибір тих чи інших показників ефективності інвестицій визначається конкретними завданнями інвестиційного аналізу.

Комерційна ефективність. Комерційна ефективність визначається співвідношенням витрат та результатів, що забезпечують необхідну норму доходності. Комерційна ефективність може розраховуватися як проекту загалом, так окремих його учасників.

Укрупнений алгоритм оцінки комерційної ефективності включає такі процедури:

· Розрахунок потоку та сальдо реальних грошей за всіма видами діяльності (інвестиційної, виробничої, та фінансової в кожному періоді здійснення проекту;

· Визначення прийнятності проекту в залежності від величини сальдо накопичених реальних грошей;

· Розрахунок інтегральних показників ефективності за кожним варіантом інвестиційного проекту;

· Порівняльний аналіз показників ефективності та вибір кращого варіанту за заданими критеріями.

Економічна оцінка інвестиційних проектів займає центральне місце у процесі обґрунтування та вибору можливих варіантів вкладення коштів в операції з реальними активами. За всіх інших сприятливих характеристик проекту він ніколи не буде прийнятий до реалізації, якщо не забезпечить:

Відшкодування вкладених коштів з допомогою доходів від товарів чи послуг;

Отримання прибутку, що забезпечує рентабельність інвестицій не нижче бажаного для підприємства рівня;

Окупності інвестицій у межах терміну, прийнятного підприємствам.

Визначення реальності досягнення саме таких результатів інвестиційної діяльності є ключовим завданням оцінки фінансово-економічних параметрів будь-якого проекту вкладення коштів у реальні активи.

Проведення такої оцінки завжди є досить складним завданням, що пояснюється рядом факторів:

по перше, Інвестиційні витрати можуть здійснюватися або разово, або неодноразово протягом досить тривалого періоду часу (іноді до декількох років);

по-друге, тривалий і отримання результатів від інвестиційних проектів (у разі, він перевищує рік);

по-третє, Здійснення тривалих операцій призводить до зростання невизначеності при оцінці всіх аспектів інвестицій і до ризику помилки.

Саме наявність цих факторів породило необхідність створення спеціальних методів оцінки інвестиційних проектів, що дозволяють приймати досить обґрунтовані рішення з мінімально можливим рівнем похибки (хоча абсолютно достовірного рішення щодо оцінки інвестиційних проектів, звичайно ж, бути не може).

Основою всіх розрахунків, які проводяться при обґрунтуванні та аналізі інвестиційних проектів, є зіставлення витрат, які необхідно здійснити в даний час, та тих грошових надходжень, які можна отримати в майбутньому.

У вирішенні цієї проблеми допомагає підхід, що передбачає визначення поточної (сучасної) вартості ануїтету. На цій основі досить чітко уявити, наскільки окупиться сьогоднішнє вкладення коштів завтрашніми вигодами.

Зрозуміти зміст такого аналізу буде легше, якщо ми розглянемо як приклад інвестиційний проект, який передбачає отримання 1 млн руб. наприкінці кожного із п'яти наступних років. Наведену вартість (виходячи із процентної ставки – норми дисконту – на рівні 10 % річних) для кожного з майбутніх притоків грошей ми можемо визначити за допомогою формули (5.2) та дод. 3. Отримані результати наведено у табл. 5.2.

Таблиця 5.2

Розрахунок поточної вартості ануїтету

	Грошові потоки (грошові надходження), млн. руб.	Поточна вартість майбутніх грошових надходжень, млн руб.
		1,00
		1,00
Разом поточна вартість 3,79

Графічно цей процес зображено на рис. 5.2.

Мал. 5.2. Схема формування поточної вартості ануїтету

Логіка такого перерахунку буде незмінною для будь-якої кількості років життя об'єкта, створеного внаслідок інвестицій. Розрахунок був проведений за формулою (5.2) таким чином:

Звідси загальне рівняння розрахунку поточної вартості ануїтету:

, (5.5)

де PMT t – майбутні надходження коштів наприкінці періоду t;

E – норма прибутковості з інвестицій;

k – кількість періодів, протягом яких у майбутньому надійдуть прибутки від сучасних інвестицій.

У разі, якщо грошові надходження однакові у кожному періоді, формулу можна спростити та подати у такому вигляді:

де - поточна (сучасна) вартість ануїтету вартістю 1 руб. наприкінці кожного з k періодів при ставці доходності лише на рівні E.

Знайти потрібне значення за допомогою формул (5.5) та (5.6) можна завдяки системам електронних таблиць або довідковим таблицям (додаток 4). Якщо для вирішення цього завдання ми скористалися довідковою таблицею, що містить значення ануїтету в один руб., То, по суті, знайшли коефіцієнт приведення майбутньої вартості до сучасної (коефіцієнт дисконтування), і далі треба просто помножити цей коефіцієнт на реальні суми ануїтету.

Приклад 5.3. Припустимо, що з придбання нового устаткування необхідні кошти сумі 100 тис. крб., які забезпечать щорічне отримання фінансових надходжень після сплати податків сумі 25 тис. крб. протягом шести років без істотних щорічних вагань. Хоча обладнання після шести років експлуатації не буде повністю зношене, проте навряд чи можна припускати, що на цей момент його вартість перевищуватиме вартість брухту. Витрати на ліквідацію буде відшкодовано за рахунок виторгу від продажу брухту. Лінійна амортизація за ці шість років (16667 руб. за рік) буде відповідно включена у суму грошових надходжень 25 тис. руб.

Щоб оцінити цей проект у першому наближенні, достатньо прикинути, чи покриє поточна (сучасна) вартість майбутніх грошових надходжень ті витрати, які фірмі доведеться здійснити зараз. Реально це означає, що слід визначити чисту поточну вартість, яку фірма отримає від цього проекту.

Під час проведення розрахунків виходитимемо зі ставки доходності (норми дисконту) лише на рівні 10 % річних.

Результати розрахунків зведено у табл. 5.3.

Таблиця 5.3

Розрахунок поточної вартості грошових потоків

Період часу (роки)	Інвестиції (крб.)	Грошові надходження	Поточна вартість 1 руб. грошових потоків різних років (Коефіцієнти дисконтування при ставці 10%)	Поточна вартість грошових потоків різних років, руб.
0 (сьогодні)
Чиста поточна вартість проекту

Як показали розрахунки, для цього проекту чиста поточна вартість виявилася позитивною. Іншими словами, здійснення інвестиційного проекту призвело до зростання капіталу фірми на 8850 руб. у сучасному обчисленні. Отже, інвестиції виявилися корисними та призвели до зростання цінності фірми.

5.2.1.5.Коефіцієнт дисконтування. Норма дисконту

5.2.1.5.1.Момент приведення

Дисконтування грошових потоків називається приведення їх різночасних (що належать до різних кроків розрахунку) значень до їх вартості на певний момент часу, який називається моментом наведення і позначається через t0. Момент приведення може збігатися з базовим моментом (початком відліку часу, t 0). Процедуру дисконтування розуміємо розширеному значенні, тобто. як приведення не тільки до більш ранньомумоменту часу, але і до більш пізньому(якщо t 0 > 0) . Як момент приведення найчастіше (але не завжди) вибирають або базовий момент (t 0 = t 0), або початок періоду, коли в результаті реалізації інвестиційного проекту підприємство почне отримувати чистий прибуток.

Для більшої ясності покажемо моменти приведення на графіку фінансового профілю проекту гіпотетичного інвестиційного проекту з одинарним грошовим потоком (рис. 5.3).

Мал. 5.3. Найчастіше застосовувані моменти наведення

5.2.1.5.2.Норма дисконту

Основним економічним нормативом, який використовується при дисконтуванні, є норма дисконту (E), що виражається у частках одиниці або у відсотках на рік.

Дисконтування грошового потоку на m-му кроці здійснюється шляхом множення значення ЧDП m (CF m) на коефіцієнт дисконтування, розраховується за формулою

, (5.7)

де t m - момент закінчення m-го кроку розрахунку, E виражена в частках одиниці на рік, а t m - t 0 - у роках.

Формула (5.7) справедлива постійної норми дисконту, тобто. коли E незмінна протягом економічного терміну життя інвестицій чи горизонту розрахунку.

Норма дисконту (E) є екзогенно задається основним економічним нормативом, який використовується при оцінці ефективності ІП.

В окремих випадках значення норми дисконту може вибиратися різним для різних кроків розрахунку (змінна норма дисконту), це може бути доцільно у випадках:

Змінного за часом ризику;

Змінною за часом структурою капіталу при оцінці комерційної ефективності ІП;

Змінною за часом ставкою відсотка за кредитами та ін.

Визначення коефіцієнтів дисконтування у разі змінної норми дисконту буде викладено нижче.

5.2.1.5.3.Класифікація норм дисконту

Розрізняються такі норми дисконту:

Комерційна;

Учасника проекту;

Соціальна;

Бюджетний.

Як було сказано раніше, ми розглянемо у цьому навчальному посібнику лише комерційну норму дисконту і норму дисконту учасника проекту.

Комерційна норма дисконту (E) використовується для оцінки комерційної ефективності проекту; вона визначається з урахуванням альтернативної ефективностівикористання капіталу Інакше кажучи, комерційна норма дисконту – це бажана (очікувана) норма прибутковості (рентабельності), тобто. той рівень прибутковості коштів, що інвестуються, який може бути забезпечений при поміщенні їх у загальнодоступні фінансові механізми (банки, фінансові компанії тощо). Таким чином, E – це ціна вибору (альтернативна вартість) комерційної стратегії, яка передбачає вкладення коштів у інвестиційний проект.

Норма дисконту учасника проекту відбиває ефективність участі у проекті підприємств (чи інших учасників). Вона обирається самими учасниками. За відсутності чітких переваг як її можна використовувати комерційну норму дисконту.

5.2.1.5.4.Норма дисконту як вартість капіталу

Для оцінки комерційної ефективності проекту загалом зарубіжні фахівці з управління фінансами рекомендують застосовувати комерційну норму дисконту, встановлену лише на рівні вартості капіталу.

Будь-яке підприємство потребує джерел коштів, щоб фінансувати свою діяльність. Залучення того чи іншого джерела фінансування пов'язане для підприємства з певними витратами: акціонерам потрібно виплачувати дивіденди, банкам – відсотки за надані їм позички, інвесторам – відсотки за інвестовані ними кошти та ін.

Загальна сума коштів, яку потрібно сплатити за використання певного обсягу фінансових ресурсів у відсотках до цього обсягу, називається ціною капіталу (вартістю капіталу) (cost of capital).

Вартість капіталу не зводиться лише до обчислення відносної величини грошових виплат, які потрібно перерахувати власникам, які надали фінансові ресурси, але також характеризує рівень рентабельності інвестованого капіталу, який має забезпечити підприємство, щоб не зменшити свою ринкову вартість.

Якщо інвестиційний проект здійснюється за рахунок власного капіталу фірми, то комерційна норма дисконту, використовувана для оцінки комерційної ефективності проекту загалом, може встановлюватися відповідно до вимог до мінімально допустимої майбутньої доходності вкладених коштів, яка визначається залежно від депозитних ставок банків першої категорії надійності.

При економічній оцінці інвестиційних проектів, які здійснюються за рахунок позикових коштів, норма дисконту приймається рівною ставці відсотка за позикою.

Оскільки в більшості випадків залучати капітал доводиться не з одного джерела, а з кількох (власний капітал та позиковий капітал), то зазвичай вартість капіталу формується під впливом необхідності забезпечити певний усереднений рівень прибутковості. Тому середньозважена вартість капіталу WACC (Weighted Average Cost of Capital) може бути визначений як той рівень прибутковості, який повинен приносити інвестиційний проект, щоб можна було забезпечити отримання всіма категоріями інвесторів доходу, аналогічного тому, що вони могли б отримати від альтернативних вкладень з тим самим рівнем ризику.

У цьому випадку WACC формується як середньозважена величина з необхідної прибутковості за різними джерелами коштів, виваженою за часткою кожного з джерел загальної суми інвестицій.

Загальна формула визначення середньозваженої вартості капіталу має такий вид:

де n – кількість видів капіталів;

E- норма дисконту i-го капіталу;

d i - частка i-го капіталу загальному капіталі.

5.2.1.5.5.Норма дисконту та виправлення на ризик

1. Залежно від того, яким методом враховується невизначеність умов реалізації інвестиційного проекту при визначенні очікуваної чистої поточної вартості (NPV), норма дисконту в розрахунках ефективності може включати або не включати виправлення на ризик. Включення поправки на ризик зазвичай провадиться, коли проект оцінюється при єдиному сценарії його реалізації. Норма дисконту, яка не включає премії на ризик ( безризикова норма дисконту ), відображає прибутковість альтернативних безризикових напрямів інвестування. Норма дисконту, що включає поправку на ризик, відображає дохідність альтернативних напрямів інвестування, що характеризуються тим самим ризиком, що і інвестиції в проект, що оцінюється.

2. Норма дисконту, що не включає виправлення на ризик ( безризикова норма дисконту ), визначається у такому порядку.

Безризикова комерційна норма дисконту , що використовується для оцінки комерційної ефективності інвестиційного проекту в цілому, може встановлюватися відповідно до вимог до мінімально допустимої майбутньої доходності вкладених коштів, яка визначається залежно від депозитних ставок банків першої категорії надійності (після виключення інфляції).

Безризикова комерційна норма дисконту, використовувана з метою оцінки ефективності участі підприємства у проекті, призначається інвестором самостійно.

3. У величині поправки на ризик у загальному випадку враховуються три типи ризиків, пов'язаних із реалізацією інвестиційного проекту:

Країновий ризик;

Ризик ненадійності учасників проекту;

Ризик неотримання передбачених проектом доходів.

Поправка на кожен вид ризику не запроваджується, якщо інвестиції застраховані на відповідний страховий випадок (страхова премія є певним індикатором відповідного виду ризиків). Однак витрати інвестора збільшуються на розмір страхових платежів.

4.Країновий ризик зазвичай вбачається у можливості:

Конфіскації майна або втрати прав власності при викупі їх за ціною, нижчою від ринкової або передбаченої проектом;

Непередбаченої зміни законодавства, що погіршує фінансові показники проекту (наприклад, підвищення податків, посилення вимог до виробництва чи виробленої продукції порівняно з передбаченими у проекті);

Зміни персоналу органів державного управління, трактуючого законодавство непрямого действия.

Величина поправки на ризик ризику оцінюється експертно:

По Росії країновий ризик визначається стосовно безризикової, безінфляційної норми дисконту.

5.Ризик ненадійності учасників проекту зазвичай вбачається у можливості непередбаченого припинення реалізації проекту, обумовленого:

Нецільовим витрачанням коштів, призначених для інвестування в цей проект або створення фінансових резервів, необхідних для реалізації проекту;

фінансової нестійкістю фірми, що реалізує проект (недостатнє забезпечення власними оборотними коштами, недостатнє покриття короткострокової заборгованості оборотом, відсутність достатніх активів для майнового забезпечення кредитів тощо);

Несумлінністю, неплатоспроможністю, юридичною недієздатністю інших учасників проекту (наприклад, будівельних організацій, постачальників сировини чи споживачів продукції), їх ліквідацією чи банкрутством.

Розмір премії за ризик ненадійності учасників проекту визначається експертно кожним конкретним учасником проекту з урахуванням його функцій, зобов'язань перед іншими та зобов'язань інших учасників перед ними. Зазвичай поправка на цей вид ризику не перевищує 5%, проте її величина суттєво залежить від того, наскільки детально опрацьовано організаційно-економічний механізм реалізації проекту, наскільки враховано у ньому побоювання учасників проекту.

6.Ризик неотримання передбачених проектом доходів обумовлений насамперед технічними, технологічними та організаційними рішеннями проекту, а також випадковими коливаннями обсягів виробництва та цін на продукцію та ресурси. Поправка на цей вид ризику визначається з урахуванням технічної реалізованості та обґрунтованості проекту, наявності необхідного наукового та дослідно-конструкторського доробку та ретельності маркетингових досліджень.

Питання про конкретні значення поправок на цей вид ризику для різних галузей промисловості та різних типів проектів є маловивченим. Якщо відсутні спеціальні міркування щодо ризиків даного конкретного проекту чи аналогічних проектів, розмір поправок можна орієнтовно визначати відповідно до табл. 5.4.

Таблиця 5.4

Орієнтовна величина поправок на ризик неотримання передбачених проектом доходів

Ризик неотримання передбачених проектом доходів знижується:

При отриманні додаткової інформації про реалізованість та ефективність нової технології, про запаси корисних копалин тощо;

За наявності представницьких маркетингових досліджень, що підтверджують помірно песимістичний характер прийнятих у проекті обсягів попиту та цін та їх сезонну динаміку;

У разі, коли проектна документація містить проект організації виробництва на стадії його освоєння.

5.2.1.5.6.Пофакторний розрахунок поправки на ризик

Поправка на ризик крім методу, викладеного вище, може бути визначена пофакторним розрахунком. При цьому в поправці підсумовується вплив факторів, що враховуються. У першу чергу до цих факторів можна віднести:

Необхідність проведення НДДКР із заздалегідь невідомими результатами силами спеціалізованих науково-дослідних та/або проектних організацій та тривалість НДДКР;

Новизну застосовуваної технології (традиційна, нова, що відрізняється від традиційної різними особливостями та використовуваними ресурсами тощо);

Ступінь невизначеності обсягів попиту та рівня цін на вироблену продукцію;

наявність нестабільності (циклічності) попиту на продукцію;

Наявність невизначеності довкілля при реалізації проекту (гірничо-геологічні, кліматичні та інші природні умови, агресивність довкілля тощо);

Наявність невизначеності процесу освоєння застосовуваної техніки та технології.

Кожному фактору в залежності від його оцінки можна приписати величину поправки на ризик по цьому фактору, що взагалі залежить від галузі, до якої належить проект, і регіону, в якому він реалізується. У тих випадках, коли ці фактори є незалежними і в сенсі ризику доповнюють один одного, поправки на ризик за окремими факторами слід скласти для отримання загальної поправки, яка враховує ризик неотримання доходів, запланованих проектом. Однак для запобігання повторному рахунку значення поправок на ризик за окремими факторами можна складати не завжди. Наприклад, поправку на ризик, що відповідає необхідності проведення НДДКР, навряд чи слід складати з поправкою відповідної невизначеності застосування техніки або технології, що використовується, оскільки ризик, пов'язаний з необхідністю проведення НДДКР, може включати таку невизначеність. Зазначимо, що й розуміти ризик як можливість неотримання передбачених проектом доходів у результаті реалізації відповідного несприятливого сценарію здійснення проекту, що є типовим для нинішньої російської економіки, то найпослідовніший і надійний спосіб його обліку має базуватися на аналізі представницької безлічі можливих сценаріїв реалізації проекту. Однак у випадках, коли обґрунтовано вибрати представницьке безліч сценаріїв не вдається, запровадження поправки ризик дозволяє врахувати ризик хоча б наближено. У той самий час цим методом слід скористатися з певною обережністю. Наприклад, для деяких проектів при введенні поправки на ризик у норму дисконту інтегральний економічний ефект (NPV) підвищується, тому з урахуванням ризику проект здаватиметься ефективнішим, ніж без урахування ризику (проекти з неординарним грошовим потоком). У цих випадках виправлення на ризик рекомендується не проводити.

Необхідно відзначити також, що розрахунок, заснований на поправці до норми дисконту, однакової для позитивних та негативних елементів грошового потоку (хоча, можливо, і змінної в часі), може призводити до невиправданого завищення ефективності як проекту «в цілому» (для проектів, грошові потоки яких приймають негативні значення як на початку розрахункового періоду), і ефективності участі у проекті. Однак повністю відмовитися від цього методу розрахунку сьогодні не можна, оскільки інші методи обліку ризику неотримання передбачених проектом доходів, більшою мірою відповідні російським економічним реаліям, недостатньо розроблені для того, щоб його замінити . У тих же випадках, коли ризик адекватно враховується шляхом відповідного коригування притоків та відтоків коштів, при завданні різних сценаріїв здійснення проекту або будь-яким іншим коректним способом, додатково вводити поправки на ризик у норму дисконту не слід, оскільки це призвело б до подвійного обліку ризиків.

5.2.1.5.7.Процентні ставки

Процентні ставки за депозитними вкладами та позиковими коштами часто є базою (відправною точкою) щодо норми дисконту. Крім того, враховуючи, що використання норм дисконту, які враховують інфляційні очікування інвесторів, є одним із методів обліку інфляції при інвестиційному аналізі, необхідно звернути увагу на таку економічну категорію, як відсоткові ставки.

Відсотковою ставкою (rate of interest) називається відносний (у відсотках або частках) розмір плати за користування позикою (кредитом) протягом певного часу.

Відсоткова ставка, що стягується банком за кредитами, називається кредитної процентною ставкою P кр. Приватним випадком кредитної процентної ставки є ставка рефінансування Центробанк. Це ставка відсотка, під який Центробанк видає комерційним банкам кредит поповнення їх резервів.

Процентна ставка, що виплачується банкам за депозитними вкладами, називається депозитної процентною ставкою P д. Кредитна та депозитна процентні ставки можуть бути номінальними, реальними та ефективними.

Номінальною ( nominal interest rate) називається відсоткова ставка P н, оголошена кредитором. Вона враховує, зазвичай, як дохід кредитора, а й індекс інфляції.

Реальна процентна ставка ( real interest rate) P 0 – це номінальна відсоткову ставку, наведена до постійного рівня цін, тобто. скоригована з урахуванням інфляції («очищена від інфляції»).

Зв'язок між номінальною та реальною процентними ставками дається формулою Фішера:

(5.9)

або у симетричному вигляді

де (всі показники виражаються у частках одиниці)

P нш – номінальна відсоткова ставка за крок нарахування відсотків;

P 0ш - реальна відсоткова ставка за один крок нарахування відсотків;

i ш – темп інфляції (темпи приросту цін), середній крок нарахування відсотків.

Ефективна процентна ставка P ef характеризує дохід кредитора за рахунок капіталізації відсотків, що виплачуються протягом періоду, для якого оголошено номінальну процентну ставку.

Так, якщо номінальна відсоткова ставка за рік дорівнює P н (у частках одиниці), а виплата відсотків за умовою позики відбувається m раз на рік, то практично завжди банк визначає відсоток за кожної виплати рівним P н/m. В цьому випадку ефективна процентна ставка P ef (у частках одиниці) визначається за формулою

. (5.11)

5.2.1.5.8.Врахування зміни норми дисконту в часі

Проте, із загальних міркувань можна назвати наявність загальної тенденції до зниження норми дисконту у часі.

Насамперед, фінансові ринки країни вдосконалюються і управління ними стає дедалі ефективнішим, а ставка рефінансування ЦБ РФ знижується, що веде до скорочення сфери отримання надмірно високих доходів вкладений капітал. Тому якщо сьогодні інвестор вкладатиме кошти в проект із річною прибутковістю (в ВКВ) не менше 15 %, то через кілька років він погодиться і на 10 %. Крім того, у міру вдосконалення законодавства знижується і політичний ризик довгострокового інвестування, а розвиток зовнішньоекономічних та зовнішньоторговельних відносин сприяє зближенню норм дисконту російських комерційних структур з нижчими нормами для розвинених країн (норма дисконту там визначається за прибутковістю державних довгострокових цінних паперів, скоригованою на темп інфляції ).

З зазначених причин теоретично правильним на даний час є проведення розрахунків ефективності інвестиційних проектів з урахуванням норми дисконту, що поступово знижується.

Необхідність урахування змін норми дисконту за кроками розрахункового періоду може бути обумовлена ​​також шляхом встановлення цієї норми.

Так, при використанні комерційної норми дисконту, встановленої на рівні середньозваженої вартості капіталу (WACC), у міру зміни структури капіталу та дивідендної політики WACC змінюватиметься.

Дисконтування грошових потоків нормі дисконту, що змінюється в часі, відрізняється, перш за все, розрахунковою формулою для визначення коефіцієнта дисконтування.

У разі, коли моментом наведення прийнято початок розрахункового періоду (t 0 =0), коефіцієнт дисконтування для m-го кроку розраховується за формулою

, (5.12)

де E 0,…, E m – норми дисконту відповідно на 0-му, …, m-му кроках,

D0, …, Dm – тривалість цих кроків у роках або частках року.

5.2.1.5.9.Перерахунок норми дисконту

p align="justify"> При визначенні ефективності інвестиційних проектів часто виникає завдання визначення норми дисконту для кроків різної тривалості (півріччя, квартал, місяць), при відомій нормі дисконту для кроку тривалістю в один рік.

Це завдання виникає, зокрема, в оцінці інвестиційного проекту з непостійним кроком. Формула перерахунку для випадку постійної норми дисконту Е визначається в такий спосіб.

Нехай відома норма дисконту Е(D 1) при тривалості кроку D 1 (наприклад, рік), і потрібно знайти норму дисконту Е(D) при розмірі кроку D (наприклад квартал), вираженого в тих же одиницях, що і D 1 , за умови, що обидві ці норми повинні відповідати однаковій ефективності капіталу.

Тоді Е(D) визначається як рішення рівняння

(5.13)

де D 1 і D розумно обчислювати у кварталах.

Тоді D 1 = 4 (кварталів), D = 1 і

Попередня